iPhone 17系列新機發(fā)布的熱度尚未消散，二手蘋果手機市場已迅速迎來連鎖反應。

轉轉平臺數據顯示，發(fā)布會后首日，二手蘋果手機相關搜索量環(huán)比激增150%，回收詢價量更是飆漲210%；iPhone 15、16系列的Pro及Pro Max機型詳情頁訪問量環(huán)比接近200%。新機迭代催生的換機需求，正為消費電子領域帶來階段性上行周期，也進一步推動了二手手機回收行業(yè)的活躍態(tài)勢——據弗若斯特沙利文數據，2020—2024年中國以舊換新回收交易額從61億元增至194億元（復合年增長率約33.5%），閑置回收交易額從238億元增至595億元，2024年消費者銷售端市場規(guī)模達947億元，且線下仍是以舊換新主要渠道。

行業(yè)卡位戰(zhàn)愈發(fā)激烈的當下，頭部玩家們的路徑出現(xiàn)分化：行業(yè)老二轉轉憑借密集的C端投流刷足存在感，抖音、B站等視頻平臺中隨處可見接到轉轉商單的內容創(chuàng)作者在作品中間"硬植入"的換機、購機廣告；而位居第三、主打ToB業(yè)務的閃回科技，則將目光鎖定在港交所——這已是其兩年內第三次向資本市場發(fā)起沖擊。

只是與行業(yè)上行周期相悖的是，這家企業(yè)背負著四年半累計超3億元的虧損，還面臨著2025年底前未完成IPO需償還近8億元對賭負債的壓力。

二度折戟后第三次沖刺港交所，閃回科技面臨的態(tài)勢比起決勝局，更像一場關乎命運的生死局。

成也雷軍，困也雷軍

作為中國第三大手機回收服務提供商，2024年閃回科技以回收及售出交易額計的市場份額均為1.3%，不同于同行高強度C端投流的模式，閃回科技的業(yè)務高度綁定ToB。

但從招股書披露的信息來看，模式依賴下暴露出的問題和關系復雜性都十分突出，直接限制了業(yè)務的獨立性和抗風險能力。

2024年全渠道采購中，前五大供應商合計占比57.6%，其中第一大供應商小米集團通過以舊換新渠道的采購額占比達44.8%，全渠道采購占比41.5%；2025年上半年這一集中趨勢加劇，前五大供應商全渠道占比升至60.5%，小米的全渠道采購占比仍維持在41.3%的高位，意味著超過五分之二的貨源直接依賴"雷軍系"。

這種深度綁定源于資本與業(yè)務的雙重關聯(lián)——2018年閃回成立僅兩年時，就通過A輪融資引入了小米科技、順為資本等小米系資本；截至招股書披露時，小米系合計持有閃回科技超過10%的股權，成為重要股東。

但綁定未必帶來對等的合作優(yōu)勢，公開資料顯示，2022年小米推出自有集中回收平臺后，閃回為保住原有貨源份額不得不提高回收價格，直接導致采購成本被動上漲，陷入"為保住規(guī)模而增加成本"的被動循環(huán)。

更復雜的是股東層面的同業(yè)競爭關系。招股書顯示，同行企業(yè)轉轉通過旗下公司持有閃回4.42%的股份，而轉轉亦是小米系資本在2021年重點投資的企業(yè)——雷軍同時投資了閃回和轉轉兩家直接競爭對手，而轉轉作為閃回的股東，又與閃回在二手手機回收、以舊換新等核心業(yè)務上展開近身纏斗。

從不把雞蛋放在一個籃子里的巨頭選擇多線布局，讓閃回在獲取小米體系資源時面臨更多不確定性。

不變，并不能應萬變

從市場格局看，2024年閃回科技以1.3%的回收及售出交易額份額位居行業(yè)第三，但與愛回收（回收、售出交易額占比分別為7.9%/8.2%）、轉轉（回收、售出交易額占比分別為7.4%/8.1%）差距顯著，且超八成市場份額由其他玩家分散占據。

數碼產品供應鏈相關人士向北京商報記者指出，二手回收行業(yè)這種"大而不強"的格局，源于行業(yè)門檻相對較低——"一些玩家只需具備基礎檢測能力和線下門店，其實也能切入某個區(qū)域的回收市場"，這直接導致中小玩家數量激增，進一步加劇了市場分散性。

與此同時，與閃回形成競爭的頭部玩家已跳出回收數碼產品再出售的單一鏈路，轉向多場景、多品類延伸。2025年6月9日，轉轉集團在國貿商圈開設國內首家3000平方米二手多品類循環(huán)倉店"超級轉轉"，門店位于北京友誼商店三層，以二手箱包、鞋服、首飾腕表等奢侈品為主營品類，同時嵌入二手手機、游戲機、相機等3C產品，形成"二奢+3C"的復合場景。北京商報記者到店探訪期間，店員透露這種布局"是集團公司的考慮"，高客單價的奢侈品更契合周圍人群興趣以吸引客流，對所有品類而言也是一種流量復用。

同期，愛回收也在持續(xù)加碼線下與多品類布局。2024年年報顯示，愛回收門店總數達1861家，其中673家已開通多品類回收服務，覆蓋生活電器、奢侈品等領域。在2025年中報披露后的電話會議上，萬物新生（愛回收母公司）董事長陳雪鋒提到，截至二季度末，愛回收已在全國運營2092家門店，"一線和二線城市自營門店987家，低線城市聯(lián)合經營門店1105家"，同時多品類回收業(yè)務增長顯著，"本季度多品類回收GMV及相關服務收入同比均增長近110%"，并明確"致力于將愛回收打造成中國頂級回收品牌"。

反觀閃回科技，其渠道仍高度依賴上游采購合作伙伴——據招股書披露，其上游合作方包括小米、三星、華為、榮耀、vivo等主流消費電子品牌及其指定分銷商，還有中國消費電子大型商戶及主要移動網絡運營商。北京商報記者今年在某小米之家門店進行以舊換新時也發(fā)現(xiàn)，該筆交易的付款方正是閃回科技旗下位于浙江的子公司，側面印證了其與小米系渠道的深度綁定。而在品類拓展等業(yè)務層面，閃回科技則顯得較為保守。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜告訴北京商報記者，二手手機回收"市場潛力大，但賺錢不易，頭部企業(yè)尚未充分兌現(xiàn)紅利——二手交易本質是低毛利、高周轉、強資金的中間商模式，頭部企業(yè)尚未建立起平臺級的護城河，紅利更多停留在‘交易量’而非‘利潤表’上"。

但這種押寶ToB、以不變應萬變的模式，在頭部玩家動作頻頻的對比下卻略顯被動——只能依賴合作方的門店流量與貨源渠道，一旦合作方調整回收政策（如前述品牌方自建回收平臺）或縮減合作規(guī)模，其貨源穩(wěn)定性與客流獲取便會直接受沖擊。

"拆彈"

8月14日，閃回科技第三次向聯(lián)交所遞交上市申請，擬發(fā)行不超過6764.7萬股境外上市普通股，仍由清科資本任獨家保薦人。比起主動擴張，這次IPO更像是與時間賽跑的"拆彈行動"——若2025年底前未能完成港交所上市，近8億元對賭贖回負債或將直接壓垮流動性緊繃的公司，留給它的時間只剩最后一個季度。

盡管閃回科技營收保持增長（2021—2024年復合年增長率約20%，2025年上半年同比增40.3%），但盈利端持續(xù)承壓，2021年至2025年上半年累計凈虧損超3.37億元，"增收不增利"的困境從未緩解。

核心癥結在于毛利率長期低位且在采購和銷售兩端承壓——采購端因需維持回收量被動漲價，銷售端成本難轉嫁、議價能力低，進而使得凈利潤連續(xù)多年虧損，2025年上半年雖收窄至2460萬元，但核心盈利能力未實質性改善，為財務危機埋下隱患。

壓在閃回科技頭頂的最大風險，是對賭協(xié)議綁定的贖回負債。招股書顯示，因多輪融資中向投資者授予股權贖回權等"優(yōu)先權"，截至2025年6月30日，贖回負債高達7.905億元，而公司同期現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅1.198億元，并不具備自主償債能力。

若2025年底前未完成合格上市，需按協(xié)議贖回投資者優(yōu)先股，涉及金額近8億元。這意味著，第三次IPO若失敗，觸發(fā)的贖回條款即可能引發(fā)流動性危機，甚至業(yè)務停擺。

更嚴峻的是，贖回負債仍在持續(xù)膨脹：2021—2025年上半年贖回負債增長157%，源于公司估值變動導致的贖回義務賬面調整及累計虧損，若上市失敗，這部分賬面負債將轉化為真實償債壓力。

科方得智庫研究負責人張新原向北京商報記者表示，若無法在2025年底前完成IPO，近8億元的贖回壓力可能對后續(xù)進程產生更多負面影響，"投資者可能因贖回風險而謹慎觀望，增加融資難度；此外，贖回壓力可能導致公司資金鏈緊張，影響業(yè)務擴張和技術投入，進而引發(fā)市場份額收縮或運營效率下降等連鎖反應，公司需加速IPO準備或尋求替代融資方案以緩解潛在風險"。

IPO，已是閃回為數不多的拆彈路徑——據招股書披露，上市完成后，"贖回負債將自動轉換為本公司權益"。這意味著，上市不僅是融資，更相當于一種債務重組，只有成功掛牌，才能消解近8億元負債壓力。

北京商報記者就相關問題嘗試與閃回科技取得聯(lián)系，截至發(fā)稿尚未得到回復。

于行業(yè)上升期三顧港交所的閃回科技，當下只得在焦慮中期待。而距離負債"引信"燃盡，僅剩不足一個季度的倒計時。

北京商報記者 陶鳳 實習記者王天逸